证券行业投资策略报告:行业拐点下的投资机会
证券行业指数与大盘高度关联
券商行情启动从与大盘同步,到提前3个月,券商股可投资周期提前至熊市末段。换手率曾领先证券行业指数6个月左右,但自2010年开始该指标失效。2010~2011年大小券商收益率较为同步,2012年受管制放松、创新变革政策影响,大券商跑赢小券商的概率增加。
股价走势与行业政策变化息息相关
回顾历史,券商股走势与基本面和行业政策变化息息相关,2007年的牛市中券商股迎来了熊市并购整合后基本面的第一次拐点,2012年是证券行业创新变革的元年,创新政策的明朗将推动证券行业迎来第二次拐点。
美国经验启示:大券商受益于新一轮变革
1975年美国证券行业的佣金自由化并未阻碍行业盈利的长期增长,佣金自由化促动券商差异化的形成。大投行既是行业创新的引领者,也是行业增长的最大受益者。1995年至2007年,四大投行(高盛、美林、摩根斯坦利、雷曼)平均占行业税前利润的89.54%、行业收入的34.04%、行业总资产的48.88%。
中国资本市场变革方向
盈利下降倒逼券商创新发展,通过资本市场建设分散国家金融风险、提高资金配臵效率是政府的诉求,二者结合的必然结果是券商收入多元化和杠杆率提升。中国股市仅相当于美国的1990年,债市落后至少30年。债市的发展对证券行业意义重大,2007年高盛收入中与债市相关的部分超过50%。统一监管的场外市场、高收益债、国债期货、保证金现金管理、股票约定式回购、第三方PE产品等创新政策正在逐一落实。维持行业推荐评级
在全年日均股票成交额1800亿元、上证指数中轴2600点、行业佣金率同比下降5%、职工薪酬同比下降15%,其他费用同比降10%的假设下,行业平均PE32.32倍,PB2.30倍,对应ROE7.44%。由于中国资本市场架构重塑值得期待,证券行业又是最大的受益者,维持行业推荐评级。其中尤为推荐:资本金雄厚、业绩稳定、估值水平低于行业平均的中信和海通。